Giełda w tydzień | Czas reakcji banków centralnych

794

Miniony tydzień stał na rynkach finansowych przede wszystkim pod znakiem reakcji banków centralnych na rozgrywającą się katastrofę. Już w poprzednią niedzielę amerykańska Rezerwa Federalna obcięła wysokość swej podstawowej stopy procentowej („fed funds rate”) o cały punkt procentowy do przedziału 0-0,25 proc. Tym samym wyrównany został rekordowo niski poziom stóp w Stanach Zjednoczonych z lat 2008-2015. Jeszcze 3 marca stopy Fed wynosiły 1,5-1,75 proc. Ostatni raz Fed obniżył stopy o przynajmniej 1,5 pkt. proc. w przeciągu mniej niż 2 tygodni ponad pokolenie temu, ale wtedy poziom podstawowej stopy procentowej w USA wynosił kilkanaście procent, więc obniżka o takiej skali nie robiła większego wrażenia. Jeśli rozszerzyć okres do 8 tygodni, to tak gwałtowne obniżki miały ostatnio miejsce w okresie wrzesień-listopad 2001 oraz grudzień-styczeń 2008. W pierwszym przypadku była to reakcja na ataki terrorystyczne na USA z 11 września, w drugim przypadku na globalny kryzys wywołany upadkiem banku inwestycyjnego Lehman Brothers. To daje nam mniej więcej wyobrażenie, co do tego za jak poważne wydarzenie uznał Fed trwającą pandemię koronawirusa.

Do rekordowo niskiego poziomu obniżyła stopy również polska Rada Polityki Pieniężnej. Ich wysokość spadła z 1,5 do 1 proc.

Obniżeniu z 3,5 proc. do 0,5 proc. uległa również stopa rezerw obowiązkowych od depozytów bankowych (istniejąca by uniemożliwić systemowi bankowemu kreację kredytu ad infinitum, ale oczywiście w obecnej sytuacji to ograniczenie nie ma sensu, bo problemem będzie raczej brak kredytu a nie jego nadmiar).

Oprócz banków centralnych Polski i USA obniżki stóp procentowych następowały w minionym tygodniu również w wielu innych krajach świata między innymi w Norwegii, Turcji, Chile, Pakistanu, Egiptu, Islandii, Brazylii, Australii, RPA oraz Wielkiej Brytanii.

Oprócz obniżki wysokości stopy referencyjnej rynku pieniężnego oraz stopy rezerw obowiązkowych dla banków Narodowy Banki Polski wprowadził również dwa niestandardowe mechanizmy. Przede wszystkim odpowiednik zastosowanego po raz pierwszy w 2001 roku przez bank centralny Japonii a później wykorzystanego przez wiele innych głównych banków centralnych od 2008 roku tzw. „quantitative easing” (ilościowego poluzowania polityki pieniężnej), czyli praktyki „drukowania” przez bank centralny pieniędzy wykorzystywanych do skupu na rynku obligacji skarbowych. Ta praktyka ma przede wszystkim na celu przywrócenie płynności systemowi bankowemu, w którym w reakcji na kryzys tej klasy natychmiast zamierają wszelkie transakcje, bo gotówka zaczyna być towarem deficytowym.

Ponadto NBP będzie oferował kredyt wekslowy przeznaczony na refinansowanie nowych kredytów udzielanych podmiotom gospodarczym przez banki. To mniej więcej odpowiednik mechanizmu TLTRO („targeted longer-term refinancing operations”) stosowanego przez ECB w walce ze skutkami kryzysu strefy euro.

W pierwszym odruchu po obniżce stóp Fed do zera amerykański dolar osłabł. Dollar Index reprezentujący średni kurs USD względem ważonego koszyka najważniejszych walut świata spadł do najniższego poziomu od 1,5 roku. Ale ponieważ w światowym systemie finansowym dolar stanowi gotówkę „par excellence”, to zaraz później zaczęła się za nim pogoń, która wyniosła Dollar Index na najwyższy poziom od przełomu 2015 i 2016 roku.

Na taki rozwój wydarzeń zareagowała ponownie amerykańska Rezerwa Federalna oferując szeregowi banków centralnym dolarowy w tzw. liniach swapowych polegających na przyjmowaniu przez Fed obcych walut w zamian za amerykański dolara. Ten ruch spowodował spadek kursu dolara w piątek.

Lekko w piątek umocnił się również złoty, który wcześniej silnie osłabł. Średni kurs euro i dolara względem złotego dotarł do strefy oporu, od której się zawsze prędzej czy później odbijał w lat 1999-2016, ale oczywiście obecna sytuacja jest specyficzna, więc nie można mieć gwarancji, że tak się stanie i tym razem.

Co ciekawe od prawie 2 tygodni nowych szczytów cen (dołków rentowności) nie robiły już obligacje skarbowe. W dawnych czasach „sprzed zarazy” można by to interpretować jako sygnał spadku awersji do ryzyka (inwestorzy zaczęli już sprzedawać rekordowo drogie obligacje by za uzyskaną gotówkę skupować drastycznie przecenione bardziej ryzykowne aktywa: obligacje korporacyjne, akcje czy surowce). Innym wytłumaczeniem byłoby dyskontowanie długoterminowych konsekwencji obecnego kryzysu czyli być może wzrostu cen towarów i usług czyli wzrost dynamiki wskaźników inflacji (przy rwących się z powodu pandemii sieciach kooperacyjnych i konieczności lokalizacji produkcji na dłuższą metę wzrost cen wydaje się prawdopodobny, chociaż na krótszą metę oczywiście przeważać będzie wpływ spadku popytu). Najbardziej chyba prawdopodobne jest wyjaśnienie najbardziej pesymistyczne, zgodnie z którym inwestorzy po prostu byli zmuszeni pozbywać się nawet teoretycznie najbardziej bezpiecznych aktywów w celu pozyskania gotówki.

Również w naszym kraju po początkowym odruchu „ucieczki do bezpieczeństwa” i reakcji na spodziewaną obniżkę stóp, które sprowadziły (poruszające się odwrotnie niż cena) rentowności 10-letnich obligacji polskiego rządu do historycznie niskich poziomów (1,41 proc.), rentowności rosły od 9 marca i tydzień zakończyły powyżej „przedkryzysowego” poziomu 2 proc.

Polski rynek akcji po wcześniejszej dramatycznej wyprzedaży pozytywnie przyjąć ruchy NBP i przedstawiony plan antykryzysowy rządu. WIG w ciągu minionych 5 sesji zyskał 10,4 proc., co było najsilniejszym tego typu ruchem od okresu październik 2008-sierpień 2009, kiedy tego typu ponad dziesięcioprocentowe 5-sesyjne rajdy zdarzyły się 6-krotnie. Na poniższym obrazku zaznaczyłem na wykresie WIG-u momenty z przeszłości takich przynajmniej 10-proc. 5-sesyjnych rajdów indeksu startujących po ustanowieniu przez WIG przynajmniej rocznego dołka.

Być może też te wzrosty wynikały z nadziei, że prowadzone przez polski rząd obostrzenia spowodują w naszym kraju łagodniejszą niż w krajach zachodnich typu Włochy czy Hiszpania ścieżkę epidemii. Na razie pod względem liczby potwierdzonych testem przypadków zarażenia wirusem SARS-CoV-2 jesteśmy tam, gdzie Niemcy 15-16 dni wcześniej, a w przeliczeniu na głowę mieszkańca tam, gdzie Niemcy były 12 dni wcześniej (ale oczywiście te parametry zależą nie tylko od obiektywnego etapu epidemii, ale również od liczby przeprowadzanych testów). Na razie polska ścieżka zachorowań po przekroczeniu progu 100 przypadków wygląda umiarkowanie optymistycznie (czarna linia na poniższym obrazku). Na razie liderem w tym tragicznym wyścigu są Włochy (gdzie w przyszłym tygodniu liczba dziennych zgonów przekroczy zapewne 1000) z podążającymi ich śladem z 6-dniowym opóźnieniem Niemcami, ale ścieżki Hiszpanii i USA wyszły ostatnio ponad ścieżkę Włoch, co nie wróży dobrze na przyszłość (ale oczywiście należy uwzględnić dużą populację USA).

Na głównych zachodnich rynkach indeksy zachowywały się słabiej niż na GPW. Proponuję obserwować zachowanie niemieckiego DAX-a, który zbliżył się do kluczowego wsparcia w okolicach poziomu 8000, który frywolnie określiłem „linia Zygfryda” (ale jestem usprawiedliwiony stwierdzeniem Angeli Merker, że obecny kryzys to „największe wyzwanie stojące przed Niemcami od czasu II Wojny Światowej). Jeśli DAX obroni ten poziom, to można będzie uznać, że trwający kryzys to był tylko – trwający 1-2 kwartały – „wypadek przy pracy” i nadal żyjemy w „starych dobrych czasach” (z puntu widzenia czegoś co się nazywa cyklem hegemonicznym George’a Modelskiego w odpowiedniku „Belle Epoque”). Jeśli „linia Zygfryda” na DAX-ie padnie…

Zachowanie rynku ropy naftowej też jeszcze mieści się w „historycznej normie”. Podobnie dynamiczne spadki ceny zdarzyły się wcześniej w okresie minionego pokolenia 3-krotnie i gdy świat wychodził prędzej czy później z kryzysu poprzedzały znaczące odbicia:

Wszystko zapewne zależeć będzie od faktyczne przebiegu pandemii. Jej progresję w poszczególnych krajach można śledzić ekstrapolując trendy udziałów „zamkniętych przypadków” (wyzdrowiali i zmarli) i „otwartych przypadków” (ciągle chorzy) do całkowitej liczny potwierdzonych przypadków. Ta metoda sugeruje, że w chińskiej prowincji w Hubei (i generalnie w całych Chinach, które teraz muszą sobie jedynie porazić z wtórną falą importowanych zarażeń) epidemia dogorywa (chociaż pozytywne trendy ostatnio spowolniły).

Ta sama metodologia daje również w miarę optymistycznie wnioski dla Korei Południowej:

Jej zastosowanie do Lombardii (10-milionowej najbardziej dotkniętej przez epidemię prowincji Włoch) również sugeruje koniec epidemii na przełomie maja i czerwca.

To może napawać ostrożnym optymizmem, ale pozostają jeszcze inne regiony Włoch, inne kraje Europy, USA no i całe globalne południe, gdzie ze względu na wysokie temperatury wirus powinien wirus teoretycznie powinien mieć mniejsze możliwości ekspansji, ale gdzie niestety w ostatnich dniach też liczba potwierdzonych przypadków zaczyna wyraźnie rosnąć.

Co do naszego kraju, to można próbować orientacyjny szczyt epidemii ostrożnie ulokować w okolicach 19 kwietnia. Wynika to z dwóch założeń. Po pierwsze, że za szczyty epidemii przyjmiemy moment, w którym tygodniowa zmiana liczby zgonów osiąga maksimum, co w Chinach nastąpiło 19 lutego:

… i po po drugie, że Polska podąża za Chinami (czyli de facto za 58,5 milionową prowincją Hubei) z około 60-dniowym opóźnieniem:

Proponuję traktować to jako optymistyczny scenariusz. Możliwe są oczywiście również inne scenariusze.

Wojciech Białek, K(NO)W FUTURE

Komentarze