Ubezpieczenie długu hiperskalerów rekordowo drogie. Rynek obligacji wystawia słony rachunek za boom AI

Koszt zabezpieczenia przed niewypłacalnością firm budujących infrastrukturę sztucznej inteligencji (AI) dobił do nowych rekordów. Pięcioletnie kontrakty CDS na dług Oracle podrożały w ciągu jednej nocy o 26 punktów bazowych, do 288 pb. W przypadku CoreWeave przekroczyły 1000 pb, co oznacza, że roczna ochrona przed bankructwem spółki kosztuje ponad 10 proc. wartości ubezpieczanego długu.

Dodaj nas do ulubionych źródeł w Google

Kontrakt CDS (credit default swap) działa jak polisa od niewypłacalności dłużnika. Kupujący płaci co roku składkę, a jeśli emitent przestanie spłacać obligacje, dostaje rekompensatę. Cenę podaje się w punktach bazowych: 288 pb oznacza 288 tys. dolarów rocznie za ochronę 10 mln USD obligacji Oracle. Im drożej, tym większe ryzyko widzą inwestorzy.

Ochrona długu Oracle coraz droższa

W połowie września kontrakty na dług Oracle kosztowały ok. 180 pb, a 8 października 261 pb, najwięcej od co najmniej 2009 r. Spółka jest mocno zadłużona: pod koniec sierpnia miała ponad 125 mld dolarów pożyczek, a w lipcu agencja S&P Global Ratings obniżyła jej ocenę do BBB-, czyli jeden stopień nad poziomem spekulacyjnym. Sporą część portfela zamówień Oracle stanowią kontrakty z OpenAI, które samo musi zdobywać kapitał na kolejne inwestycje.

Z wyceny CDS da się wyliczyć, jakie ryzyko bankructwa zakłada rynek. Przy standardowym założeniu, że wierzyciele odzyskają 40 proc. pieniędzy, obecna cena oznacza ok. 21-procentowe ryzyko niewypłacalności Oracle w ciągu pięciu lat. Dla SpaceX to ok. 16 proc., dla Nvidii nieco ponad 7 proc.

Najdrożej trzeba ubezpieczać dług CoreWeave, operatora centrów danych wynajmującego moc obliczeniową m.in. OpenAI i Mecie. Jeszcze 6 października jego pięcioletnie CDS kosztowały 368 pb, w piątek 10 października już 643 pb, a w tym tygodniu przebiły 1000 pb. Według LSEG spółka ma 22 mld USD obligacji i 26 mld USD kredytów, łącznie blisko 50 mld dolarów. Wciąż przynosi straty, a jej obligacje zapadające w 2032 r. kosztują ok. 77 centów za każdego dolara wartości nominalnej.

Pięcioletnie CDS SoftBanku, jednego z największych inwestorów w OpenAI, podrożały o 24 pb, do 424 pb. Ochrona długu SpaceX, notowanego na Nasdaq od czerwca, kosztuje ok. 203 pb. Gdy w czerwcu ruszył handel tymi kontraktami, płacono ok. 110 pb. Wzrost przyspieszył po doniesieniach, że spółka Elona Muska chce pożyczyć 40 mld USD na chipy Nvidii. Rekordowe spready mają też Amazon, Alphabet, Meta i Nvidia, ale tu skala jest inna: od ok. 70 do ok. 100 pb. Najtaniej ubezpieczyć dług Microsoftu, za ok. 51 pb.

W środę akcje CoreWeave potaniały na Nasdaq o 15,5 proc., a po sesji traciły jeszcze ok. 6 proc. Dell spadł o 11,4 proc., Nebius o 10,1 proc., a Oracle o 8,8 proc. Wyprzedaż przyspieszył odczyt inflacji CPI w USA: we wrześniu ceny wzrosły o 3,7 proc. rok do roku, mocniej od prognoz, więc rynek znów obstawia podwyżkę stóp przez Rezerwę Federalną (Fed). Droższy pieniądz najbardziej boli tych, którzy budują na kredyt. Tego samego dnia firma badawcza Gartner ostrzegła, że ponad 3,5 bln USD wydanych na infrastrukturę AI może wymagać odpisów z tytułu utraty wartości. Oberwał też rynek kryptowalut: Bitcoin zszedł poniżej 82 tys. USD.

Pół biliona dolarów nowego długu

Według szacunków Goldman Sachs Research firmy związane z AI wyemitowały od początku roku niemal 500 mld USD długu. Hyperscalerzy, czyli najwięksi dostawcy chmury i mocy obliczeniowej, odpowiadają za ok. 40 proc. tej kwoty. Do sierpnia pożyczyli 194 mld dolarów, wobec 108 mld w całym 2025 r. Resztę dokładają operatorzy centrów danych, producenci chipów i energetyka.

Goldman spodziewa się, że w 2027 r. hyperscalerzy sprzedadzą obligacje za 420 mld USD, o ok. 60 proc. więcej niż w tym roku. Ich nakłady inwestycyjne mają sięgnąć ok. 1,2 bln dolarów, z czego ponad jedną trzecią mają pokryć emisje obligacji.

Inwestorzy żądają za to coraz wyższej premii. We wrześniu obligacje emitentów związanych z AI dawały średnio 115 pb ponad papiery referencyjne, podczas gdy cały amerykański rynek długu korporacyjnego z ratingiem inwestycyjnym ok. 78 pb. Zarządzający z Goldman Sachs Asset Management przyznali we wrześniu, że mają niedoważony dług największych pożyczkobiorców z branży AI. Wypłacalności tych spółek nie kwestionują, przeszkadza im ilość nowych obligacji.

Goldman wyliczył też, że żeby inwestycje się zwróciły, hyperscalerzy potrzebują ok. 300 mld USD przychodów z AI rocznie. Na razie są poniżej tego progu, choć sprzedaż szybko rośnie. Wierzyciele chcą więc wiedzieć, czy pieniądze z AI przyjdą przed terminem wykupu obligacji. Dopóki tej pewności nie ma, każą sobie płacić więcej. W przypadku CoreWeave już dwucyfrowo.

Redakcja BitHub.pl poleca również: