Decyzja Fed wstrząśnie rynkami. Czy czeka nas powtórka z 2022 roku?

Nadchodzący tydzień na rynkach zostanie zdominowany przez środową decyzję Rezerwy Federalnej. Rynek po sierpniowym CPI wycenia około 85% szans na podwyżkę stóp o 25 pb, z obecnych 3,5-3,75% do 3,75-4%. Taki ruch jest więc scenariuszem bazowym inwestorów, choć ekonomisci ankietowani przez Bloomberga wcale nie są przekonani, że do podwyżki dojdzie. Naszym zdaniem mają rację, a sprawa decyzji Fed wbrew pozorom wcale nie jest rozstrzygnięta. Sierpniowy CPI wzrósł o 0,4% m/m i 3,4% r/r, dokładnie zgodnie z prognozami. Bazowa inflacja zaskoczyła lekko w górę w ujęciu miesięcznym, rosnąc o 0,3% wobec oczekiwanych 0,2%, ale jej roczna dynamika spadła z 2,5% do 2,4%, najniżej od marca 2021 roku.

Struktura raportu również nie wygląda jak klasyczna fala szerokiego przyspieszenia cen. Benzyna podrożała w sierpniu o 3,9% i odpowiadała za ponad jedną trzecią całego miesięcznego wzrostu CPI. Energia wzrosła o 2,1%, podczas gdy żywność tylko o 0,1%, a żywność kupowana do domu nie podrożała wcale. Wskaźnik najmu wzrósł o 0,3%, a presja w części usług jest raczej niska.

Fed ma więc problem. Rynek pracy pozostaje mocny, zatrudnienie w sierpniu wzrosło o 162 tys., bezrobocie utrzymało się na 4,1%, a ceny producentów zwiększyły się o 0,4% m/m i 5,4% r/r. Z drugiej strony wynagrodzenia rosły już tylko o 3,1% r/r, bazowy CPI jest najniższy od ponad pięciu lat, a część obecnej presji cenowej nadal pochodzi z energii. Do tego Trump obiecuje spadek cen ropy „gdy tylko skończy się wojna z Iranem”. Jeśli Fed nie podniesie stóp zyskać mogą indeksy giełdowe, metale szlachetne i Bitcoin. Jeśli podniesie – rentowności i dolar prawdopodobnie ruszą nieco wyżej.

Najważniejsze punkty tygodnia

• Fed ogłosi decyzję w środę o 20:00 czasu polskiego. Razem z nią pojawią się nowe projekcje gospodarcze i dot plot, a o 20:30 rozpocznie się konferencja Kevina Warsha. Posiedzenie trwa 15-16 września.
• Jeszcze przed Fed, w środę o 14:30, USA pokażą sierpniową sprzedaż detaliczną. Lipiec przyniósł spadek o 0,6%, więc dane mogą wpłynąć na ostatnie godziny handlu przed decyzją FOMC.
• W czwartek decyzję podejmie Bank Anglii, a w piątek Bank Japonii. Reuters oczekuje utrzymania brytyjskiej stopy na 3,75%, natomiast niemal cały panel ekonomistów zakłada podwyżkę BoJ z 1% do 1,25%.

Poniedziałek 14 września: spokojnie przed Fed

W USA poniedziałek będzie niemal pusty pod względem dużych publikacji makro. Najważniejszym odczytem dnia będzie inflacja z Kanady. Statistics Canada opublikuje sierpniowy CPI po tym, jak w lipcu inflacja przyspieszyła do 3,0% r/r z 2,8%.

Dla Wall Street będzie to przede wszystkim pierwsza pełna sesja po piątkowym CPI. Rentowność amerykańskich 10-latek podeszła w ostatnich dniach pod 5%, a wycena podwyżki Fed wzrosła w okolice 85%. Sporo zostało już więc wpisane w ceny obligacji.

Rynek będzie obserwował, czy piątkowa reakcja utrzyma się po weekendzie. Szczególnie na krótkim końcu krzywej, który najczytelniej reaguje na oczekiwaną ścieżkę stóp.

Wtorek 15 września: Chiny, Wielka Brytania i początek FOMC

Chiny opublikują sierpniową produkcję przemysłową, sprzedaż detaliczną i inwestycje. Poprzedni zestaw był słaby. Produkcja wzrosła w lipcu o 4,5% r/r, sprzedaż detaliczna tylko o 0,6%, natomiast inwestycje w środki trwałe spadły o 6,7% od początku roku.

W Europie pojawią się dane z brytyjskiego rynku pracy oraz niemiecki ZEW. ZEW potwierdził publikację wrześniowego indeksu na 15 września o 11:05 czasu frankfurckiego. USA dorzucą Empire State Manufacturing.

Tego dnia rozpocznie się dwudniowe posiedzenie FOMC. Fed pozostaje obecnie przy stopie 3,50-3,75%. W lipcu za pozostawieniem jej bez zmian głosowało dziewięciu członków, a Hammack, Kashkari i Logan chcieli już wtedy podwyżki o 25 pb.

Środa 16 września: ostatnie dane i decyzja Fed

Rano Wielka Brytania pokaże sierpniową inflację. W lipcu CPI wynosił 2,9% r/r wobec 2,6% miesiąc wcześniej. Publikacja przyjdzie dzień przed decyzją Banku Anglii.

O 14:30 czasu polskiego pojawi się amerykańska sprzedaż detaliczna oraz ceny importu i eksportu. Census Bureau oficjalnie wyznaczył publikację sierpniowych danych sprzedażowych właśnie na 16 września. Lipcowy spadek wyniósł 0,6% m/m. Mocne odbicie dałoby Fed kolejny argument, że gospodarka może przyjąć wyższe stopy bez większych szkód. Słaby wynik działałby w przeciwną stronę.

O 20:00 poznamy decyzję, komunikat, dot plot i nowe projekcje. O 20:30 wystąpi Warsh. Tu nie podzielałbym obecnej pewności rynku. Podwyżka o 25 pb pozostaje najbardziej prawdopodobna, ale pozostawienie stóp bez zmian ma mocniejsze uzasadnienie, niż wynikałoby z 80-85% wyceny kontraktów. CPI headline trafił dokładnie w prognozę, core CPI r/r spadł do 2,4%, a ponad jedna trzecia miesięcznego wzrostu cen pochodziła z samej benzyny.

Fed ma argument, żeby jeszcze poczekać

Problemem dla obozu „hold” jest miesięczny core CPI. Wzrost o 0,3% był wyższy od oczekiwanych 0,2% i najmocniejszy od kwietnia. Do tego core PCE, czyli preferowana przez Fed miara bazowej inflacji, wynosił w lipcu 3,3% r/r. Nie można więc napisać, że presja inflacyjna zniknęła.

Nie widać jednak jednoznacznego, szerokiego przyspieszenia. W CPI ceny podstawowych towarów bez żywności i energii wzrosły tylko o 0,1% m/m. Żywność była niemal płaska. Ceny usług medycznych spadły o 0,2%. Mocniej rosły między innymi bilety lotnicze, transport, komunikacja i noclegi. Spora część ruchu była więc skupiona w kilku kategoriach.

Także PPI wymaga takiego rozróżnienia. Wskaźnik wzrósł o 0,4% m/m zgodnie z oczekiwaniami. Ceny dóbr podskoczyły o 1,1%, ale BLS podał, że ponad trzy czwarte tego wzrostu wynikało z energii. Usługi podrożały jedynie o 0,1%. Fed może uznać, że dodatkowy miesiąc danych da więcej informacji o tym, czy szok energetyczny naprawdę przechodzi na inflację bazową.

Czwartek 17 września: Bank Anglii i mieszkaniówka z USA

Bank Anglii opublikuje decyzję w czwartek. Reutersowski panel 65 ekonomistów zakłada utrzymanie Bank Rate na poziomie 3,75%. Rynek brytyjski mierzy się z podobnym problemem co USA: energia podbija headline, ale bank centralny nie chce reagować na sam szok podażowy bez dowodów efektów drugiej rundy.

USA pokażą sierpniowe pozwolenia na budowę i rozpoczęte budowy domów. Census Bureau wyznaczył publikację na 14:30 czasu polskiego. Dojdą standardowe cotygodniowe wnioski o zasiłek.

W Japonii rozpocznie się dwudniowe posiedzenie Banku Japonii. Tym razem rynek oczekuje zdecydowanie bardziej jednoznacznego ruchu niż w przypadku Fed.

Piątek 18 września: Bank Japonii może podnieść stopy do 1,25%

Japonia zacznie dzień od sierpniowego CPI. Konsensus Reutersa dla bazowej inflacji zakłada 1,8% r/r, tyle samo co w lipcu. Dane zostaną opublikowane o 8:30 czasu japońskiego, czyli o 1:30 w Polsce.

Potem przyjdzie decyzja BoJ. Aż 66 z 68 ekonomistów ankietowanych przez Reutersa spodziewa się podwyżki stopy do 1,25%. Konferencja Kazuo Uedy została zaplanowana na 15:30 czasu japońskiego.

W Europie Wielka Brytania pokaże sierpniową sprzedaż detaliczną. USA zakończą tydzień produkcją przemysłową o 15:15 czasu polskiego. Fed potwierdza publikację właśnie na 18 września.

Co może zrobić Fed?

Rynek ma dobry powód, żeby oczekiwać 25 punktów bazowych. Gospodarka stworzyła 162 tys. miejsc pracy w sierpniu, PPI pozostaje wysoki (ponad 5% r/r), ropa kosztuje ponad 100 USD, a trzech członków FOMC chciało podwyżki już w lipcu. Warsh również nie próbował ostatnio studzić oczekiwań na zacieśnienie. Mimo tego pozostawienie stóp bez zmian nie byłoby błędem i może dać decydentom większą elastyczność na kolejne miesiące.

Jak pisaliśmy wyżęj, roczna bazowa stopa inflacji CPI (bez cen energii i żywności) spadła do 2,4%, najniżej od marca 2021 roku. Headline był zgodny z konsensusem. Benzyna odpowiadała za ponad jedną trzecią miesięcznego wzrostu CPI, a w PPI zdecydowaną większość wzrostu cen dóbr również tłumaczyła energia. To nadal może być przede wszystkim szok podażowy, a nie początek szerokiej fali inflacyjnej.

Fed nie musi też wybierać między podwyżką a gołębim komunikatem. Może pozostawić stopy na 3,5 do 3,75%, przesunąć dot plot w górę i jasno zaznaczyć gotowość do ruchu w październiku. Taki wariant dawałby FOMC jeszcze miesiąc na sprawdzenie, czy droższa energia zaczyna przenikać do szerszej części koszyka.