Wraz z prężnym rozwojem branży IT, coraz częściej w tradingu maszyny i komputery zastępują ludzi. W ostatnich latach mieliśmy do czynienia z bardzo mocnym rozwojem High Frequency Trading (HFT). Można go opisać jako niezwykle szybki trading aktywów, który dzieje się w przeciągu milisekund i jest wrażliwy na każdą informacje.
High Frequency Trading wykorzystuje także opóźnienia w reagowaniu mniejszych giełd na wydarzenia na najważniejszych parkietach świata. Od kilku lat na regulowanych rynkach toczy się zacięta dyskusja na temat mocniejszych regulacji i kontroli HFT. Jak on jednak wpłynie na nie uregulowany i dziki rynek kryptowalut?
Klasyczne finanse
Na rynkach konwencjonalnych arbitraż na podstawie opóźnień w operacjach systemowych zwiększył współczynnik zaburzeń i odchyleń rynkowych. Dodatkowo zepchnął wolumen do transakcji poza rynkowych (ang. over-the-counter) oraz szarej strefy. Ta ostatnia może być zdefiniowana jako wszelakie transakcje, które odbywają się poza rynkiem. Należy jednak rozgraniczyć ją od transakcji over-the-counter, które głównie są przeprowadzane z dwóch powodów.
Pierwszym z nich jest prywatność, którą obie strony zaangażowane w transakcję chcą zachować. Cenią sobie ją najbardziej komercyjne banki, które poprzez transakcje pozarynkowe mogą po cichu przeprowadzać swoje inwestycje. Drugim aspektem jest wielkość transakcji. Niektóre rynki są tak mało płynne i płytkie, że zakupy przeprowadzane przez dużych graczy mogłyby albo wywołać hossę albo panikę sprzedaży, poprzez wyczyszczenie połowy zleceń w księdze transakcji. Szara strefa to więc transakcje przeprowadzane w jeszcze mniej regulowanych środowisku i większej tajemnicy. Zapewne występują tam też nielegalne transakcje. W Europie owa szara strefa zwiększyła się, pomimo wysiłków organów regulacyjnych, by ją ograniczyć. Na niektórych rynkach regulacje rzeczywiście przyczyniły się do jej ograniczenia. Wiele z nich nadal pozostaje w cieniu swojego dawnego blasku. W jednym z raportów SEC mogliśmy przeczytać wnioski do jakich doszli regulatorzy na temat tego zjawiska:
Wykorzystując rynek Nasdaq jako przykład, wydawało się, że rozporządzenie o zakazie gry arbitrażowej nie odniosło sukcesu w swojej misji zwiększenia wyświetlania zleceń z limitem na rynku. Zauważyliśmy wzrost szarej strefy, mniejsze rozmiary transakcji, podobne wolumeny transakcji i większą liczbę „małych” systemów obrotu.
Patologie rynkowe?
Dlaczego więc niewyjaśniona tendencja wzrostowa szarej strefy tradingu pogłębia się pomimo mniejszej swobody i zdecydowanych działaniach regulatorów? W swoim artykule z 2014 roku BlackRock opisał coraz mocniej popularyzujący się trend przechodzenia wolumenu od transakcji giełdowych do rynku OTC lub nawet mniej regulowanych działań poza rynkiem.
Fundusz inwestycyjny zaznaczył, że różnica pomiędzy cenami kupna i sprzedaży powiększa się z roku na rok na regulowanych rynkach. Naturalnie zwiększa to aktywność i zyski arbitrażu polegającego na opóźnieniu z jakim reagują ceny akcji na różnych giełdach.
Główne giełdy i rynki finansowe uznają teraz, że wyścig prędkości, w którym konkurują oni z arbitrażystami, zagraża ich modelowi biznesowemu. Dzieje się to z powodu wzrostu presji na powolnych i nie lubiących ryzyka animatorów rynku, w celu zapewnienia płynności dla tak ogromnych graczy jak np. BlackRock. Jedną z opcji rozwiązania tego problemu jest wdrożenie mechanizmu arbitrażu przeciw opóźnieniom (ALA). Firma Eurex odpowiedzialna za prowadzenie europejskie giełdy akcji wdrożyła już ten pomysł na swoim rynku opcji.
Jonas Ullmann, szef działu rynku w Eurex, skomentował w jednym z raportów:
Obecnie wielu dostawców płynności musi inwestować więcej w swoją technologię, aby uchronić się przed innymi, bardzo szybkimi dostawcami płynności, niż mogą zainwestować w swoje ceny dla klienta końcowego. Efektem końcowym jest pewna nierównowaga, w której mamy kilku bardzo wyrafinowanych dostawców płynności, którzy są bardzo aktywni w księdze zamówień, a następnie wielu dostawców płynności, którzy mają zdolność do dostarczania cen klientom końcowym, ale robią to dużo dalej od cen jakie możemy zaobserwować w księdze zamówień na danym rynku.
Powszechnie identyfikuje się dwie kategorie mechanizmów ALA: oparte na regulacjach i oparte na technologii. Oparta na regulacjach ALA odnosi się do regulacji, która po prostu decyduje, że arbitrażyści polujący na opóźnienia na rynku nie mogą handlować na nim. Alternatywne systemy bądź miejsca wymiany mogą umożliwiać traderom podejmowanie lub dokonywanie transakcji, ale nie angażowanie się w obie czynności. Inne mogą celowo zezwalać użytkownikom na handel w oddzielnych miejscach bądź platformach, w których niepożądane firmy lub gracze są wykluczeni. Wzrost „alternatywnych mikrostruktur” przejawia się głównie w kryptografii przez gwałtowny wzrost elektronicznych transakcji pozagiełdowych (OTC), gdzie traderzy mogą otrzymywać lepsze ceny niż na giełdzie.
Oparta na technologii ALA obejmuje opóźnienia, losowe lub deterministyczne, dodane do mechanizmu dopasowania giełdy, aby zmniejszyć wykonalność strategii arbitrażu z opóźnieniami. Klasycznym przykładem jest tzw. bump prędkości, w którym nowe zamówienia są opóźnione o kilka milisekund, ale anulowanie istniejących zamówień już nie. Pozwala to animatorom rynku zamieszczać nowe notowania po nowej, dominującej cenie rynkowej, nie będąc przeskoczonym przez traderów szukających anomalii ceny na podstawie opóźnień.
Podróż do środka Ziemi
W celu lepszego zobrazowania można podać praktyczny przykład. Londyńska Giełda Metali ogłosiła niedawno 8-milisekundową zmianę na niektórych kontraktach, które są głównymi celami arbitrażystów opóźnień ze względu na podobieństwo do produktów sprzedawanych na znacznie większej CME w Chicago.
Niektórzy z Was mogą zapytać dlaczego 8 milisekund? Po pierwsze, transmisja mikrofalowa między Chicago a wschodnim wybrzeżem Stanów Zjednoczonych trwa 3 milisekundy szybciej niż linie światłowodowe. Stamtąd kabel transatlantycki Hibernia Express o miesięcznym koszcie utrzymania 250 000 USD pomaga dostać się informacji do Londynu w kolejne 4 milisekundy szybciej niż tańsze alternatywy. Dodano także milisekundę dla wewnętrznych opóźnień, takich jak brak współpracy pomiędzy wybranymi systemami.
Warto wspomnieć, że już w latach 90-tych wykopano idealnie prosty i płaski tunel pomiędzy giełdą w Nowym Jorku a tą w Chicago. Zrobiono to po to, aby uniknąć naturalnego zakrzywienia Ziemi pomiędzy tymi dwoma miastami. Mimo, iż może to wydawać się bardzo trywialne, zakrzywienie Ziemi sprawiało, że przesyłanie informacji pomiędzy giełdami trwało o kilka milisekund za długo i był to wystarczający, czas aby arbitrażyści mogli go wykorzystać do arbitrażu. Z tego powodu do dzisiaj giełdy w Chicago i Nowym Jorku są połączone kablem, który jest umieszczony w idealnie prostej i płaskiej kapsule biegnącej dziesiątki metrów pod ziemia.
Jeżeli takie aspekty mają ogromny wpływ na regulowane rynki finansowe to warto zastanowić się jak to wpłynie na rynek kryptowalut. Jest on przecież w zasadzie nie uregulowany a manipulacje warte miliardy dolarów dzieją się na nim codziennie. Odpowiedź na te pytanie poznacie już za tydzień. Jak zawsze zapraszam Was na kolejną część wtorkowej opinii.
Maciej Kmita
Od Redakcji:
Jeżeli spodobała Wam się dzisiejsza publikacja, gorąco zachęcamy do zapoznania się z poprzednim artykułem Maćka Kmity:
