Steve Eisman z The Big Short: 'Zbliża się powtórka z 2008 roku’. Tu zacznie się bessa?

W ostatnich latach na Wall Street trudno było znaleźć temat, który wywołuje większą euforię niż sztuczna inteligencja. Wykresy rosną niemal pionowo, prezesi mówią o nowej rewolucji przemysłowej, a inwestorzy przyjmują, że im większe modele, tym większy przełom. Steve Eisman, znany jako pierwowzór postaci Marka z filmu The BigShort pytaniem, którego większość wolałaby dziś nie słyszeć.

Eisman, człowiek, który przed laty miał odwagę podważyć świętą dla rynku zasadę o wiecznie rosnących cenach nieruchomości, jak zwykę sięga do fundamentów. Co prawda nie zapowiada końca świata, ale w jego tonie lekkie drżenie. Nie takie jak w 2007 roku, raczej jak u kogoś, kto widzi w oddali pierwsze złe znaki, zanim reszta zauważy, że coś zaczyna się psuć.

Gdzie będzie problem?

W swoich ostatnich wypowiedziach Eisman nie twierdzi, że AI to bańka. Nie mówi też, że Nvidia czy Microsoft stoją nad przepaścią. Uderza jednak w samo jądro obecnej narracji. Chodzi o przekonanie, że im większy model, tym skok jakości większy niż poprzedni. Ten motyw napędza dziś popyt na chipy i budowę gigantycznych centrów danych, które połykają miliardy dolarów bez mrugnięcia.

Eisman zauważa, że w pewnym momencie krzywa wzrostu zacznie się wypłaszczać. A jeśli tak, to fundamenty całego AI-trade przestaną być tak solidne, jak dziś się wydaje. Jego zdaniem tempo postępu LLMów, które przez kilka lat wbijało rynek w fotel, może zwyczajnie zwolnić. I nie będzie to wynikiem złych decyzji zarządów czy błędnych budżetów… Raczej ograniczeń, które są dużo głębsze niż księgowość.

To uderza w sedno pytania, które wielu omija wzrokiem. Czy gigantyczne inwestycje przyniosą realne oszczędności i wzrost produktywności, czy raczej rynek zakłada zbyt wiele jeszcze przed pierwszym realnym zwrotem z kapitału.

Echo 2008 roku, ale bez sensacji

Kiedy Eisman wraca myślami do czasów przed kryzysem finansowym, robi to bez taniej dramatyzacji. Przypomnienie mechanizmu sprzed lat jest raczej przestrogą, nie proroctwem. W 2006 roku całe imperium kredytowe opierało się na jednym zdaniu. Ceny domów nie spadają. Dziś, jak twierdzi, rynek AI zaczyna opierać się na równie wątpliwym aksjomacie. Modele będą rosnąć bez końca, a ich jakość będzie przy tym rosła w równie imponującym tempie.

Jeśli to założenie się posypie, skutki mogą być mniej spektakularne niż upadek Lehman Brothers, ale wystarczająco silne, by wytrącić z równowagi wyceny firm budujących całą tę infrastrukturę.

Eisman sam przyznaje, że ma w portfelu większość największych graczy AI. I nie zamierza sprzedawać. To pokazuje, że potrafi jednocześnie widzieć ryzyko i dostrzegać długoterminową wartość. Jego ton jest bardziej ostrożny niż alarmujący.

Wspomniał przy tym osoby takie jak Gary Marcus, który od dawna ostrzega, że LLM nie jest magiczną linią prowadzącą ku nieskończonemu postępowi. Raczej narzędziem, które w pewnym momencie dotrze do naturalnych granic. To właśnie Marcus od lat argumentuje, że obecna architektura modeli może nie dawać już tak spektakularnych skoków jakości jak wcześniej.

Rynek wierzy, bo chce wierzyć

Najbardziej zastanawiające jest to, że mimo braku twardych dowodów na szybki zwrot z kapitału, firmy kontynuują wyścig wydatków. Budują centra danych o skali, która jeszcze trzy lata temu brzmiałaby jak science fiction. I robią to, zakładając, że zwrot z tych inwestycji jest tylko kwestią czasu. Eisman mówi już od kilku miesięcy, że ten brak konkretu powinien inwestorów zastanawiać bardziej niż pytanie, czy AI jest bańką.

Zatem AI bez wątpienia zmieni wiele gałęzi gospodarki. Nie ma co do tego wątpliwości. Ale nie musi to oznaczać, że wartość ekonomiczna będzie rosła równie szybko jak oczekiwania giełdowe. Rynek może się kiedyś obudzić i uznać, że przeinwestował na wczesnym etapie. Eisman nie straszy, ale ostrzega.