Michael Burry z Big Short szokuje. Skomentował Grenlandię i rynek akcji. Zwrócił uwagę na jeden wskaźnik. Jaki?

Michael Burry od lat pozostaje jednym z najbardziej niewygodnych głosów na Wall Street. Nie dlatego, że regularnie przewiduje krachy i zasłynął z filmu The Big Short… Raczej dlatego, że konsekwentnie myśli w kategoriach długoterminowych stóp zwrotu, a nie krótkotrwałej mody. Jego ostatnie wpisy, które popełnił na X, ukrywając się za nickiem 'Cassandra Unchained’ są dowodem, że nadal obserwuje rynki.

W centrum tezy weterana Wall Street znalazło się proste, ale rzadko respektowane od dłuższego czasu stwierdzenie. Akcje są dziś drogie, a różnice w oczekiwanych stopach zwrotu mają charakter nieliniowy, niemal logarytmiczny. To właśnie ta właściwość wycen sprawia, że rynki potrafią długo wyglądać „rozsądnie”… Tylko po to, by gwałtownie wejść na zupełnie inny (niższy) poziom cen.

Logarytm wycen, czyli dlaczego 20% nie równa się dwa razy 10%

Burry zwraca uwagę na fundamentalny błąd popełniany przez większość inwestorów: traktowanie oczekiwanych stóp zwrotu w sposób liniowy. W praktyce różnica między akcją wycenianą na 8% rocznego zwrotu a taką, która ma dawać 20%, jest kolosalna. Jeśli dana spółka przy cenie 160 dolarów implikuje długoterminowy zwrot rzędu 8%, to cena odpowiadająca 10% zwrotu wynosi już około 93 dolarów.

Spadek o 42% wygląda na rynkową katastrofę, choć z perspektywy matematyki wyceny to zaledwie korekta oczekiwań. Aby jednak dojść do poziomu 15% oczekiwanego zwrotu, cena musiałaby spaść do około 38 dolarów, czyli o 76% od pierwotnego poziomu.

Poziom odpowiadający 20% oczekiwanego zwrotu to z kolei moment pełnej kapitulacji. To cena, przy której „wszyscy chcą się poddać i wrócić do domu”. Historycznie takie warunki pojawiały się niezwykle rzadko: w dołku lat 2002–2003 oraz w apogeum kryzysu finansowego w latach 2008–2009. Nawet panika z początku pandemii w 2020 roku, zdaniem Burry’ego, nie osiągnęła tej skali. W swoim tweecie na X pokazał wskaźnik Shiller CAPE.

Dlaczego inwestorzy fundamentalni wyglądają głupio

Z tej samej matematyki wycen wynika drugi wniosek, który Burry podkreśla z charakterystyczną ironią: inwestorzy wartościowi mogą przez bardzo długi czas wyglądać na kompletnie oderwanych od rzeczywistości. Gdy ceny utrzymują się na poziomach implikujących 8–10% zwrotu, każda próba kupowania z myślą o 15–20% zwrocie wymaga czekania na spadki, które większości rynku wydają się nie do pomyślenia.

Problem pogłębia fakt, że standardowe wskaźniki, takie jak P/E, często są zaniżane przez agresywne programy wynagrodzeń w akcjach, amortyzację, leasingi operacyjne czy kreatywne podejście do kosztów kapitałowych. Po ich skorygowaniu wyceny wyglądają jeszcze bardziej napięte, niż sugerują nagłówki.

W efekcie value inwestorzy przez lata odstają od indeksów, a ich podejście staje się obiektem kpin. Burry przypomina jednak, że historia uczy jednego: moment, w którym value przestaje wyglądać głupio, zbiega się z momentem, gdy większość uczestników rynku ponosi straty i traci wiarę w akcje jako klasę aktywów.

Geopolityka, której rynek nie wycenia

Drugi z wpisów Burry’ego z pozoru dotyczy zupełnie innego tematu: strategicznego znaczenia Grenlandii dla Stanów Zjednoczonych. W rzeczywistości jest to logiczne dopełnienie jego rynkowego sceptycyzmu. Burry przypomina, że geopolityka rzadko jest prawidłowo wyceniana, dopóki nie przełoży się bezpośrednio na przepływy kapitału.

Grenlandia, jego zdaniem, ma kluczowe znaczenie z dwóch powodów. Po pierwsze, jest optymalnym miejscem do budowy systemów obrony przeciwrakietowej, zdolnych do przechwytywania międzykontynentalnych pocisków balistycznych wystrzeliwanych z Rosji lub Chin. Trajektorie takich rakiet prowadzą bowiem nad lub w pobliżu Grenlandii, dokładnie w momencie, gdy osiągają apogeum lotu, czyli punkt, w którym poruszają się najwolniej i są najbardziej podatne na przechwycenie.

Po drugie, Grenlandia daje również możliwości ofensywne, pozwalając na rozmieszczenie systemów, które same w sobie stanowią element odstraszania. Jak obrazowo tłumaczy Burry, rakieta – podobnie jak piłka rzucona w górę – jest najłatwiejszym celem w najwyższym punkcie lotu, a najlepszy moment na jej zestrzelenie to ten, gdy interceptor startuje bezpośrednio spod niej, skracając czas reakcji systemów obronnych.

Rynek kontra rzeczywistość

Burry zauważa, że Stany Zjednoczone już dziś mają prawo do rozmieszczania instalacji wojskowych na Grenlandii, co obejmuje również systemy przechwytywania ICBM. Potencjalny sprzeciw Europy ma w tej układance znaczenie polityczne, ale niekoniecznie strategiczne.

Rynki finansowe koncentrują się na narracjach o wzroście, AI i płynności, ignorując zarówno matematyczne realia wycen, jak i twarde fakty geopolityczne. Dopóki nie dojdzie do prawdziwej kapitulacji … Czy to w wycenach, czy w zaufaniu do stabilności globalnego ładu, ceny aktywów mogą pozostawać oderwane od długoterminowych stóp zwrotu.

Michael Burry nie mówi, kiedy to się zmieni. Mówi tylko, że historia pokazuje, iż zmiana ta zawsze przychodzi wtedy, gdy większość rynku jest przekonana, że „tym razem będzie inaczej”.