Skąd bierze się złoto? Z kopalni oczywiście! Odpowiedź tak udzielona jest jednak nie do końca poprawna. Z wyprodukowanych w 2019 r. 4,766.1 ton, 27.5%, czyli lekko ponad co czwarta uncja, pochodziła z tzw. wtórnych źródeł podażowych. Reszta była efektem działania operacji wydobywczych. Autor pozwoli sobie w tym kontekście przedstawić kilka faktów dotyczących podaży złota.
ILE ZŁOTA JESZCZE POZOSTAŁO
Najpopularniejsze szacunki dotyczące zagadnienia „ile złota wydobyto” podają liczbę lekko poniżej 200 tys. ton. Mowa o wolumenach wydobycia począwszy od zarania dziejów ludzkości aż po dzień dzisiejszy. Złoto wydobyte po 1980 r. stanowi połowę wspomnianych. Było to możliwe dzięki uwolnieniu jego ceny ale i również dzięki renesansowi technologicznemu, jaki przeżył sektor wydobywczy w latach 80-tych XX w. Produkcja zyskała wymiar prawdziwie przemysłowy, uzyskano kredyty, kopalnie odkrywkowe stały się bardzo opłacalne i zaczęto stosować technologie separacji chemicznej.
Wiemy ile wydobyto, a ile pozostało? Szacunki z różnych źródeł mówią, że do wydobycia jest jeszcze 50-55 tys. ton. Nie jest to prawdą. Liczba ta jest oparta o złoża już o oszacowanym rozmiarze, zbadanej formacji geologicznej i o nasyceniu złotem pozwalającym je zaklasyfikować jako ekonomicznie ekstrahowalne ale dla pewnego progu cenowego. Wynosi on ok. 1500 USD za uncję. Oczywiście rozpatrując indywidualnie poszczególne przedsiębiorstwa wydobywcze okaże się, że będzie odmienny.
Co wchodzi w skład takiej wyceny? Kilka czynników:
- uśrednione koszta odkrywania złoża;
- wybudowanie operacji ekstrakcyjnej, czyli najczęściej kopalni odkrywkowej;
- koszt wydobycia liczony jako all-in-sustaining-cost;
- minimalny, założony zwrot z inwestycji poniesionej
Poziom 50-55 tys ton, przy wydobyciu rocznym rzędu 4.5 tys ton wystarczy na 11-12 lat. Brzmi źle, ale spokojnie nie ma się co martwić.
Po pierwsze szacuje się, że 98% dotychczas wydobytego złota jest wciąż w obiegu. To oznacza, że raczej go nie tracimy. Mowa tu o złoceniach, obiektach muzealnych, sakralnych, obiektach sztuki i kultury, złocie jubilerskim, inwestycyjnym, obecnym w układach scalonych, fotowoltaice, medycynie etc.
Do pozostałych, „utraconych” 2%, zalicza się m.in. złoto będące w ładowniach zatopionych statków. Autor nie spisywałby go jednak na straty, bo istnieją w świecie firmy wyspecjalizowane w poszukiwaniu takich wraków. Choć później następuje zazwyczaj długoletnia batalia sądowa z rządem kraju do którego historycznie owo złoto należało.
Po drugie, ewentualny wzrost ceny złota pozwoli na doliczenie do ekonomicznie ekstrahowanego, kolejnych wolumenów osadzonych w skorupie ziemskiej. Na ten moment szacuje się je na dodatkowe 100 tys. ton.
Wzrost ceny pozwoliłby sięgnąć również po złoża o mniejszym nasączeniu ppm. Jest to jednostka miary nasycenia rudy pierwiastkiem, stosowana przy wydobyciu. PPM oznacza parts per million, a bardziej swojsko, gram na tonę.
Po trzecie, jeżeli porównać na ile szacowano ekonomicznie ekstrahowalne rezerwy złota w ostatnich dwu dekadach, to liczba ta oscylowała w przedziale 42-57 tys ton. Korelacja tych zmian wobec zmian w wydobyciu jest czytelna. Problemem może być to, że ostatnimi laty nakłady poniesione na szukanie i badanie złóż nie przynoszą takich efektów jak wcześniej. A przyczyna tego leży w „po czwarte”.
Po czwarte, przez dekady, międzynarodowy kapitał wydobywczy złota skupiał się w Ameryce Północnej, Australii, niektórych obszarach Ameryki Południowej, RPA i miejscami Oceanii.
Spore obszary Azji, większość Oceanii jak i praktycznie cała Afryka to dopiero co odkrywana terra incognita. A istnieją jeszcze pomysły dotyczące pozyskiwania surowców z dna morskiego i szelfowego.
Spokojnie zatem. Złota globalnie zabraknąć nie powinno jeszcze długo. Zagrożenie leży jedynie w zwiększonym zapotrzebowaniu mogącym płynąć od użytkowników instytucjonalnych. Tak jak podczas lockdownu. A wtedy dla maluczkich pozostać może niewiele. Ale skąd dokładnie się złoto bierze? To już inne pytanie. Podział podstawowy jest prosty – są to źródła pierwotne i wtórne.
PODAŻ ZŁOTA PIERWOTNA – OPERACJE EKSTRAKCYJNE
Pierwotnym źródłem podaży złota są kopalnie. I tu podział jest trojaki.
Najważniejszym źródłem produkcji złota są wielkie kompanie wydobywcze, jak Rio Tinto, BHP, Barrick czy Newmont, dla których złoto stanowi jeden z metali składowych bogatego portfolio. Udział złota w profilu zysków firmy jest zazwyczaj indywidualnie oparty w zależności od złóż w posiadaniu. Dla Freeport McMoRan, czyli jednego z globalnych potentatów w wydobyciu miedzi, przychody ze sprzedaży złota stanowiły w 2018 r. niewiele mniej niż 40% jego całkowitych dochodów. Zupełnie inaczej proporcje te rozkładają się w przypadku KGHM, gdzie ta liczba oscyluje w okolicy 3%. A że miedź, złoto i srebro występują zazwyczaj w różnych domieszkach razem obok siebie, to w portfolio gigantów miningu zazwyczaj będą pojawiać się te trzy metale. Akcje gigantów pod ich własną marką i oznaczone indywidualnym tickerem obracane są na najważniejszych giełdach światowych.
Drugim najważniejszym źródłem produkcji złota są Junior Miners. Mowa tutaj o firmach, które skupione są przede wszystkim na pozyskiwaniu jednego rodzaju surowca. Dlatego też do powyższego terminu anglojęzycznego zazwyczaj dodaje się rzeczownik określający surowiec jakim się zajmują: uranium junior miners, gold junior miners itp. Rozmiarowo juniorzy są kilku lub kilkudziesięciokrotnie mniejsi niż wielka kompania wydobywcza. Dotyczy to zarówno rozmiaru operacyjnego jak i kapitalizacji rynkowej. W zależności od rynku definiuje się to trochę inaczej, ale opierając się na TSXV (Toronto Stock Exchange & Venture Exchange), mowa o kapitalizacji rynkowej 1-5 mln USD.
Juniorów jest wielu, jednak z powodu niskiej kapitalizacji i słabszej rozpoznawalności nie spełniają one wymogów wejścia na największe giełdy światowe. Celem pozyskania kapitału inwestycyjnego do dalszych badań lub wydobycia, juniorzy bardzo często decydują się na włączenie ich udziałów do koszyków akcyjnych czyli ETFów. Dla sektora wydobycia złota takimi najbardziej rozpoznawalnymi będą VanEck Vectors Junior Gold Miners ETF (GDXJ) oraz Direxion Daily Junior Gold Miners Index Bull 2X Shares (JNUG).
Trzecie i ostatnie pierwotne źródło podażowe wspominane jest niechętnie i zazwyczaj jest powodem do wstydu i działań mających na celu ukrycie powiązań. Jest to nurt Artisanal and Small-scale Mining (ASM). Zawierają się w nim zarówno małe, legalne kopalnie rodzinne ale także dzikie kopalnie wioskowe. Nie jest możliwe ustalenie dokładnej liczby kopalni ASM, ponieważ wraz ze wzrostem ceny złota powstają co rusz nowe. W samej Kolumbii szacowano ich ilość na ponad 4 tys. Dodatkowo należałoby jeszcze policzyć bez mała całą Amerykę Południową i Środkową, Afrykę, dużą część Azji w tym Indie, Oceanię… jest to więc zadanie niewykonalne. Całkowity udział w rocznej produkcji złota zawiera się pomiędzy 12-25% całkowitej podaży pierwotnej. ASM dają w ten sposób pracę około 40 mln ludzi. Należy przy tym pamiętać, że obydwie powyższe liczby są szacunkowe.
Poza nielicznymi wyjątkami, mowa o wydobyciu dzikim, ryzykownym, nielegalnym. Zdarzają się zwałowiska źle zabezpieczonego szybu i ofiary śmiertelne. Dewastacja środowiska naturalnego jest równie ogromna. Często po zakończeniu operacji ekstrakcyjnej znajduje się wykarczowaną połać lasu równikowego oraz sztuczne jeziorka z wodą o wysokim stężeniu rtęci używanej do separacji chemicznej. Tego typu operacje prowadzone są zarówno oddolnie przez lokalnych mieszkańców, ale i przez przez kartele narkotykowe, ludobójczy rząd, czy lokalnych rewolucjonistów. Zdarza się praca nisko opłacana albo i niewolnicza.
Skupujący złoto z ASM, nie muszą martwić się o all-in-sustaining-costs, deprecjację wartości sprzętu, wypadek przy pracy, czy normy środowiskowe. Jadnak raz na kilka lat, nagłaśniane są sprawy skupu „krwawego złota”. Dochodzi wtedy do sytuacji, w których akredytowani członkowie LBMA o wysokim statusie referee, muszą tłumaczyć się ze swojej rzekomej niewiedzy o źródłach podaży. Uganda, Peru czy Demokratyczna Republika Kongo sprawiły, że zarówno Metalor jak i Argor-Heraeus zmuszone były w ostatnich latach bronić się ze wszystkich sił, powoływać na niewiedzę, lub też odcinać się od takowych źródeł dostaw.
PODAŻ WTÓRNA ZŁOTA – RECYCLING
W przypadku wtórnych źródeł podażowych mamy do czynienia z dwoma głównymi nurtami.
Recycling złota to najważniejszy przykład wtórnej podaży złota. W jego skład wchodzą dwie wielkie gałęzie, mianowicie recycling jubilerski odpowiadający za 90% oraz recycling urządzeń elektronicznych czyli pozostałe 10%.
W przypadku recyclingu jubilerskiego sprawa wydaje się oczywista – biżuteria modna dawniej w porównaniu do dzisiejszych nurtów modowych będzie uznawana za szpecącą. Wielkie złote kolie, potężne sygnety, czy grube złote łańcuchy jakie kojarzymy z lat 90-tych, dziś postrzegane będą jako przykład złego smaku. Stare „babcine” pierścionki trafiają zazwyczaj do jubilerów za cenę tzw. „złotego złomu” i są przetapiane lokalnie.
Moda się zmienia. Widać to wyraźnie w Chinach. Starsi Chińczycy preferują złoto w formie klasycznej i jak najbliższej 24 karatom. Z kolei młodzież chińska preferuje nowoczesne wzornictwo a także lekki i nowoczesny design. Oznacza to często zmniejszenie „zawartości złota w złocie” np. do 18 karatów i uzupełnienie różnicy twardszym metalem. Dzięki takim zabiegom ozdoba będzie miała większą żywotność.
Z kolei w przypadku recyclingu elektroniki zastosowanie ma prawo małych liczb. Licząc konserwatywnie, w procesorach komputera stacjonarnego zawiera się ok. 1/5 grama złota. Z kolei w laptopach będzie to około 1/10 grama. W przypadku smartphonów mowa jest o 1/35 – 1/41 grama, choć te liczby były kwestionowane w trakcie sporu pomiędzy Komisją Europejską a Apple. A przecież istnieje jeszcze cała masa innej elektroniki. Całość określa się nazwą Waste Electronic & Electrical Eqipment (WEEE).
Skąd obecność złota w podzespołach elektronicznych? Chodzi o dobrą przewodność. Co prawda srebro jest o wiele tańsze i ma ten współczynnik lepszy niż złoto, jednak żółty metal nie koroduje w zetknięciu z powietrzem a srebro już tak. Dlatego często można spotkać się z układami scalonymi wykonanymi albo ze złota albo ze srebra powleczonego ochronną warstwą złota.
W przypadku recyclingu elektroniki przyjęło się uważać, że wymaga on zaawansowanej struktury i dostosowania do obostrzeń środowiskowych. Prawda jest niestety inna, ponieważ odpady WEEE trafiają w dużej mierze do krajów trzeciego świata. Pozbywa się w ten sposób nadmiernego problemu i podbija krajowe statystyki dotyczące przetwarzania śmieci. Kilka lat wstecz głośny był spór Filipińsko-Kanadyjski o kontenerowiec wypełniony odpadami, którego Manila zdecydowała się nie przyjmować z powodu naruszenia zasad definiujących typ odpadów.
Nie znamy dokładnie proporcji pomiędzy recyclingiem w nowoczesnych zakładach a tym ulicznym. Ten drugi w dużej mierze odbywa się na ulicach Afryki, Indii i Ameryki Południowej, gdzie przy użyciu ognia i silnych odczynników chemicznych dokonuje się ekstrahowania metali. Pozyskuje się w ten sposób złoto, srebro, można nawet i metale ziem rzadkich. Ale następująca przy tym skala dewastacji środowiska naturalnego jest porażająca.
Wbrew przyjętemu przez niektórych postrzeganiu, recycling złota nie jest wyznacznikiem trendu dla ceny złota. Jest on natomiast wskaźnikiem responsywnym. Innymi słowy – wzrost ilości złota pozyskanego z recyclingu podąża za wzrostami rynkowej ceny złota.
PODAŻ WTÓRNA ZŁOTA – HEDGING
Hedging to inaczej sprzedaż futures na złoto przez jego producentów. Na koniec 2019 r. liczba ta zbiorczo wynosiła 265 ton. Metodologia World Gold Council pokazuje tylko zmiany w net pozycji za-hedgeowanego złota.
Innymi słowy, producent hedgeuje swoje przyszłe wydobycie celem pozyskania środków już teraz. Przyczyną może być problem płynności na gotówce, a może być po prostu chęć dokonania poważnej inwestycji. Wtedy obietnica dostarczenia złota po cenie jaką strony umowy zaakceptowały jest zabezpieczeniem transakcji.
Jak wytłumaczyć działanie hedgingu? Autor proponuje oprzeć się na bardzo prostym przykładzie: jeżeli producent przy poziomach cenowych 1500 USD/oz zdecydował się na hedging z terminem zapadalności np. 12 miesięcy a cena produktu w dniu zapadalności wynosiła 1800 USD, to znaczy że na transakcji stracił, bo za każde pożyczone 1500 USD zwraca produkt wart 1800 USD. Jeżeli w powyższym przypadku w dniu zapadalności cena wyniosła 1400 USD, znaczy to że producent za każde pożyczone 1500 USD zwraca kruszec warty 1400 USD.
Hedging wymaga zatem dobrego rozeznania w trendach na rynku, gdyż można skończyć z zahedge’owanym 30% przyszłej produkcji a następnie obserwować w bezsilnej złości jak złoto rośnie np. o ¼. Taki błąd popełniło w 2019 r. kilkunastu gold miners z Australii.
O tym czy hedge’ować czy nie, decydują inwestorzy, posiadacze pakietu większościowego i decyzyjne ciało konsorcjum wydobywczego. Przy rajdach cenowych złota, inwestorzy mogą nalegać na hedging spodziewając się rychłych spadków.
SŁOWO KOŃCOWE
Cena spot to rzecz dla konsumenta końcowego. Natomiast cena, po której podmioty rynku dokonują przekazywania kruszcu z jednych rąk do drugich, to już rzecz zupełnie inna a dodatkowo zazwyczaj utajniona kontraktem.
Operator kopalni zdecyduje się na przekazanie swojego złota do lokalnej rafinerii za cenę znacznie niższą niż spot. Ale przynajmniej odpowiadającą jego zakładanemu zyskowi. Rafineria również posiada założony poziom zyskowności oraz koszta związane z licencjami, dostępem do rynków czy wykonania produktu. A i im produkt mniejszy rozmiarowo, tym wyższe premium.
Na sam koniec jest jeszcze sieć dilerów dla rynków detalicznych. Nikt przy zdrowych zmysłach nie zadzwoni przecież do Barricka czy KGHM z pytaniem „czy nie mają może odsprzedać ze dwie uncje złota”, bo go tam zabiją śmiechem. Dlatego potrzebni są dilerzy, dający ekspozycję inwestorom indywidualnym już po cenie spot plus premium. Jest to już ich marża.
Diler zlokalizowany w Warszawie będzie mieć lepszą dostępność towaru niż analogiczny w Pcimiu Dolnym. A zatem często będzie istniał również pewien obrót pomiędzy nimi. Po prostu – biznes to biznes i nie ma co się dziwić że każdy element układu podażowego będzie chciał zarobić. Wszak w innym wypadku czeka go likwidacja.