Spadek ceny Bitcoina z okolic 70 tys. USD do rejonu 60 tys. USD wyglądał na pierwszy rzut oka jak klasyczna fala paniki. Dużo słabsze nastroje na globalnych rynkach, presja na aktywa spekulacyjne, spadki altcoinów i umacniający się dolar. Problem w tym, że oficjalnie nie stał za tym spadkiem żaden 'bezpośredni czynnik’. To nie przypadek podobny do krachu wywołanego Luną czy upadkiem FTX. Zatem co mogło za nim stać?
IBIT w centrum wydarzeń
Dzień spadku był rekordowy dla funduszu iShares Bitcoin Trust (IBIT). Obrót sięgnął około 10,7 mld USD, niemal dwukrotnie więcej niż poprzedni rekord. Równolegle padł historyczny rekord obrotu premią opcyjną na IBIT (około 900 mln USD). Oczywiste jest, że to nie są liczby, które generuje panikujący inwestor indywidualny – to ewidentny przepływ instytucjonalny.
Jednocześnie Bitcoin i Solana poruszały się niemal idealnie w tym samym rytmie podczas gdy likwidacje na scentralizowanych giełdach krypto (CeFi) pozostały relatywnie niskie. Cena spadała, ale bez typowej kaskady margin calli i wymuszonych likwidacji drobnych pozycji. Już samo to sugeruje nam, że źródło presji leżało poza samym rynkiem krypto-spot, czy futures.
Opcje, nie giełdy
IBIT stał się de facto głównym miejscem obrotu opcjami na ekspozycję BTC. Coraz więcej dużych graczy preferuje ETF i jego instrumenty pochodne zamiast bezpośredniego handlu na giełdach kryptowalutowych. Analiza raportów 13F w USA pokazuje istnienie funduszy, które mają bardzo dużą część portfela ulokowaną wyłącznie w IBIT.
W skrajnych przypadkach to nawet 100%. Taka konstrukcja sugeruje celową izolację ryzyka: brak cross-margin, osobny wehikuł inwestycyjny. Oraz brak powiązania z innymi aktywami. To struktura odpowiednia, gdy zarządzający nią chce ograniczyć odpowiedzialność do jednego funduszu. Wiele takich podmiotów ma siedziby w Hongkongu.
Szersze tło? Azja, metale i jen
Ten wątek zaczyna się zazębiać z tym, co działo się równolegle na innych rynkach. Srebro zanotowało spadek rzędu 20% w jeden dzień. Czyli jeden z największych ruchów od dekad, po wcześniejszym absolutnie rekordowym tąpnięciu blisko 30 stycznia. Jednocześnie coraz wyraźniej odkręca się klasyczny carry trade ja japońskim jenie. To oznacza wzrost kosztu finansowania dla strategii opartych na spekulacji i arbitrażu japońską waltuą.
Hipoteza, którą możemy wysnuć jest następująca: jeden lub kilka funduszy hedge z Hongkongu (niebędących stricte funduszami krypto) prowadziło lewarowaną strategię opcyjną na IBIT. Możliwy scenariusz to agresywne pozycje w bardzo odległych od rynkowej ceny opcjach, dające wysoką ekspozycję na gammę, oraz finansowane tanim długiem w jenie.
Pierwszy wstrząs rynkowy (wskazywany jest początek października) mógł nadwyrężyć bilans. Prób „odegrania się” poprzez zwiększenie lewara, a następnie wejście w inne ryzykowne rynki (jak srebro mogła doprowadzić do kaskady strat). Gdy metal „pękł”, a BTC nie odbił, fundusze mogły zostać zmuszone do gwałtownego zamykania pozycji. To przełożyło się na potężny obrót na IBIT i presję cenową na sam Bitcoin.
Co dalej?
Na razie nie ma twardych, jednoznacznych dowodów, tylko poszlaki. Potencjalną wskazówką będzie raport 13F dużego funduszu, w którym pozycja w IBIT spadnie do zera. Problem w tym, że takie dane pojawiają się z opóźnieniem do 45 dni po końcu kwartału. Ewentualne potwierdzenie może nadejść dopiero w połowie maja.
Istnieje też bardziej niepokojący wariant. Otóż, jeśli broker nie zdążył w pełni zamknąć ekspozycji, mógł sam zostać z dziurą w bilansie. Tego typu zdarzenia da się ukrywać tylko przez ograniczony czas. Jedno jest pewne: ten spadek Bitcoina bardziej przypominał implozję dużej, lewarowanej strategii w tradycyjnym systemie finansowym, która „wylała się” na rynek cyfrowych aktywów.