Wygląda na to, że niektóre co bardziej kreatywne instytucje z Wall Street sięgają do „sprawdzonego” modelu robienia inwestorów w bambuko. Jego mechanizm jest przy tym tyleż prosty, co perfidny, i sprowadza się do wyciągania pieniędzy z kieszeni owym inwestorom, w zamian „oferując” im toksyczne aktywa, których same instytucyjne molochy chcą się pozbyć. O co konkretnie chodzi? O private credit – sektor pożyczek udzielanych przez fundusze inwestycyjne poza systemem bankowym. Sektor ten do niedawna uchodził za rynkowy cud, oferując rewelacyjne stopy zysków – głównie jednak po to, by okazać się cudem na kiju, i kijem podpartym. Rzecz jednak w tym, że giełdowe podmioty w dalszym ciągu usiłują ten wątpliwy „cud” wciskać inwestującym – tyle, że nie wprost.
Szereg funduszy i banków inwestycyjnych z Wall Street – w tym UBS, Cantor Fitzgerald czy Partners Group – prowadzi bowiem szeroko zakrojoną operację „opakowywania” inwestycji w private credit w zewnętrzne znamiona mające maskować charakter oraz toksyczność aktywów, o których mowa. Aktywami tymi są bowiem wierzytelności pożyczek, które zagrożone są wysokim prawdopodobieństwem tego, że wierzyciel nigdy nie doczeka się spłaty (w bieżącym roku 28 z 53 spółek typu BDC zaangażowanych w ten sektor oficjalne musiało przyznać się do strat). Co więcej, wierzytelności te są niezbywalne, zaś ich wartość jest wyceniana przez samych pożyczkodawców – co oczywiste, ci ostatni mają tutaj wszelką możliwą motywację, aby oszczędnie gospodarować prawdą, manipulując ich wyceną na swoją korzyść
Jak zatem sprzedać inwestorom private credit jako „bezpieczną” inwestycję? Instytucje dzielą swoje portfolio pożyczek na transze, w zależności od poziomu ich toksyczności – czy też, jak to się oficjalne określa, „ryzyka” (oczywiście ryzyka jednostronnie deklarowanego przez podmiot, który do owego ryzyka się przyczynił). Następnie emitują obligacje korporacyjne, zabezpieczone udziałami w owych wierzytelnościach. Obligacje te ubezpieczają u rynkowych podmiotów ubezpieczeniowych – w ten sposób „pożyczając” rating kredytowy ubezpieczyciela, i zarazem w znacznej części przerzucając na niego ryzyko. Choć naturalnie nie w całości – owego ryzyka pozostaje pod dostatkiem także dla nabywców, którzy zainwestują w te papiery wartościowe, oficjalnie cieszące się silnym ratingiem, w praktyce – oparte na trefnych aktywach, które nie wiadomo, ile naprawdę są warte.
Co mogłoby pójść nie tak?
Wall Street pozdrawia
Inwestorzy mają przy tym aż nadto powodów do ostrożności. Problemy sektora private credit przedostały się do szerszej świadomości jesienią zeszłego roku i zimą obecnego. Przyczynkiem do nich, w największym skrócie, była wydłużająca się seria nietrafionych inwestycji kredytowych, a dokładniej seria bankructw firm i podmiotów z takiego kredytowania korzystających – co naturalnie powoduje trudne do zaabsorbowania straty i kładzie się ciężkim brzemieniem na bilansach wierzycieli, zagrażając ich finansowej równowadze. Tym bardziej, że potencjał „trefnych” pożyczek może być znacznie większy i nie ograniczać się wyłącznie do tych firm, które już ogłosiły bankructwo. Jeśli to wygląda podobnie do bańki na rynku kredytów hipotecznych z 2008 r., to najpewniej dlatego, że w rzeczy samej jest tu bardzo wiele podobieństw.
Nie jest to przy tym mały problem. Wedle dostępnych szacunków, wartość sektora private credit w 2025 r. szacowano na 3,4 biliona (ang. trillion) dolarów, zaś do 2029 r. ma on, wedle przewidywań, wzrosnąć aż do 4,9 bln. Biorąc pod uwagę system naczyń połączonych, jakim w praktyce nader często okazują się współczesne rynki, kryzys w tym jednym sektorze miałby wszelkie szanse rozlania się także po innych branżach. Jest przy tym niewykluczone, że szanowne instytucje z Wall Street wiedziały o tych problemach daleko wcześniej, naturalnie jednak zatrzymywały tę wiedzę dla siebie, publicznie wciąż robiąc dobrą minę do złej gry i zachęcając inwestorów do wpłacania środków. Wpłacania – ale już nie wypłacania. Gdy bowiem problemy private credit wyszły na jaw, wiosną tego roku czekało ich niemiłe zaskoczenie.
Drodzy inwestorzy, zonk!
Fundusz Ares Management, o aktywach wartości 10,7 miliarda dolarów, ograniczył wypłaty do 5 proc. zainwestowanych pozycji po tym, jak inwestorzy zażądali wypłaty kapitału sięgającego 11,6 proc. wartości aktywów. Cliffwater LLC – zarządzający 33 miliardami dolarów – stojąc w drugim kwartale w obliczu żądań wypłat sięgających 17 proc. aktywów (wzrost z 14 proc. w pierwszym), obniżył limit wypłat z 7 do 5 proc. Blackstone, dysponujący 82,5 mld dol. w ramach BCRED, otrzymał wnioski o wypłatę opiewające na 3,8 mld (7,9 proc. aktywów). Do Blue Owl, z 36-miliardowym funduszem OCIC, wpłynęły żądania wypłaty rzędu 21,9 proc. aktywów. W sumie 17 podmiotów miało wypłacić inwestorom zaledwie 53 proc. kwot, które im się należały, zaś łączna wartość tych żądań przekroczyła 20 miliardów dolarów.
W świetle tych kroków podjętych przez fundusze – mówiąc eufemistycznie, niezbyt popularnych pośród inwestorów – ciężko byłoby im zachęcić nowych inwestujących, by powierzyli im swe środki. Instytucje, które odpowiadają za całe to fiasko, wpadły jednak na w gruncie rzeczy banalnie prosty pomysł, jak ten problem rozwiązać – wystarczy ładnie opakować trujący cukierek, i przerzucić toksyczne aktywna na ubezpieczycieli, fundusze emerytalne i drobnych oszczędzających. I niech oni się martwią, a w razie czego – także poniosą straty.