Przy historycznych szczytach amerykańskich indeksów coraz częściej pojawiają się głosy ostrzegające, że obecny boom inwestycyjny zaczyna przypominać wcześniejsze fazy cyklu kończące się gwałtowną korektą. Tym razem źródłem euforii jest sztuczna inteligencja. Ale mechanizmy rynkowe powodujące paniki pozostają zaskakująco znajome, od stuleci. W centrum debaty znajdują się nie publicyści, lecz ekonomiści i inwestorzy, którzy w przeszłości trafnie identyfikowali momenty przegrzania rynku.
Dean Baker: AI to nowa koncentracja ryzyka
Dean Baker z amerykańskiego Center for Economic and Policy Research, należy do wąskiego grona ekonomistów, którzy publicznie ostrzegali zarówno przed bańką technologiczną końca lat dziewięćdziesiątych, jak i przed przegrzaniem rynku nieruchomości przed 2007 rokiem. W obu przypadkach jego oceny okazały się trafne, choć timing był rozciągnięty w czasie.
Obecnie Baker ogranicza ekspozycję na rynek akcji, wskazując, że skala inwestycji w sztuczną inteligencję zaczyna przewyższać tempo, w jakim sektor ten jest w stanie generować realną wartość ekonomiczną. Jego argument nie dotyczy samej technologii, lecz koncentracji kapitału w jednym obszarze gospodarki… To historycznie zwiększało podatność systemu na szok.
Michael Burry: po drugiej stronie rynku
Michael Burry, zarządzający Scion Asset Management, znany z zakładu przeciwko rynkowi kredytów hipotecznych przed kryzysem finansowym, w listopadzie ujawnił, że jego fundusz zajął pozycje nastawione na spadek cen akcji spółek bezpośrednio kojarzonych z boomem AI, w tym Nvidii i Palantira.
Równolegle Burry uruchomił newsletter, w którym porównuje obecną euforię do końcówki lat dziewięćdziesiątych. Jego teza sprowadza się do rozróżnienia pomiędzy sukcesem technologii a sukcesem inwestycyjnym spółek. W latach dziewięćdziesiątych internet zmienił gospodarkę, ale większość firm próbujących go monetyzować nie przetrwała korekty. W jego ocenie podobny mechanizm zaczyna być widoczny dziś.
James Chanos: historia się powtarza
James Chanos, inwestor i spekulant, który zasłynął krótką pozycją na Enronie, zwraca uwagę na powtarzalność narracji rynkowych. Jego zdaniem obecny boom AI wykazuje te same cechy, które towarzyszyły wcześniejszym hossom opartym na „wielkiej idei”. Rynek zakłada, że nowa technologia automatycznie uzasadnia wysokie wyceny, a ryzyko biznesowe schodzi na dalszy plan.
Chanos podkreśla również zmianę struktury uczestników rynku. Rosnący udział inwestorów detalicznych, którzy nie doświadczyli długotrwałej bessy, zwiększa podatność rynku na gwałtowne zmiany sentymentu, gdy narracja zaczyna pękać.
Rynek akcji wyprzedza gospodarkę
Jednym z najczęściej przywoływanych wskaźników ostrzegawczych pozostaje relacja kapitalizacji rynku akcji do PKB Stanów Zjednoczonych. Obecnie tzw. wskaźnik Buffetta przekracza 210 procent, co historycznie miało miejsce przed pęknięciem bańki dotcomów oraz przed kryzysem finansowym z lat 2008–2009.
W obu tych okresach korekta nie polegała na szybkim dogonieniu rynku przez gospodarkę realną, lecz na gwałtownym spadku wycen aktywów finansowych. Sam wskaźnik nie daje precyzyjnego sygnału co do czasu, ale w oczywisty sposób pokazuje skalę nierowności między rynkiem akcji a realną gospodarką.
Andrew Odlyzko: infrastruktura i ryzyko poza bilansem
Nowym elementem, który coraz częściej pojawia się w analizach, jest struktura finansowania infrastruktury AI. Andrew Odlyzko, badacz historii baniek spekulacyjnych, wskazuje, że inwestycje w centra danych zaczynają przekraczać zdolność finansowania z bieżących przepływów pieniężnych największych platform technologicznych.
Jako przykład przywoływany jest projekt Meta o wartości około 30 miliardów dolarów, realizowany przez osobny wehikuł finansowy, z długiem utrzymywanym poza bilansem spółki. Odlyzko porównuje ten mechanizm do rozwiązań stosowanych przed kryzysem finansowym, gdy ryzyko było systematycznie wypychane poza oficjalne sprawozdania.
Badania akademickie: optymizm jako sygnał ostrzegawczy
Wnioski płynące z badań akademickich wzmacniają te obawy. Analiza Harvardu oraz Copenhagen Business School z 2025 roku wskazuje, że najbardziej optymistyczne prognozy rynkowe historycznie wiązały się z najwyższym prawdopodobieństwem krachu. Optymizm utrzymywał się zazwyczaj aż do momentu załamania, a nie był korygowany wcześniej przez rynek.
Z kolei badanie NBER dotyczące kryzysów powojennych pokazuje, że gdy ceny aktywów i akcja kredytowa rosną jednocześnie w tym samym sektorze, prawdopodobieństwo wystąpienia kryzysu w horyzoncie kilku lat istotnie wzrasta. Żaden z cytowanych ekonomistów ani inwestorów nie wskazuje konkretnej daty załamania.
Wspólnym mianownikiem ich zbiorczych ocen jest jednak identyfikacja układu ryzyk, który w przeszłości rzadko kończył się łagodną korektą. Koncentracja kapitału w jednym segmencie, oderwanie wycen od gospodarki realnej, kreatywne struktury finansowania oraz masowy udział inwestora detalicznego… To kombinacja, która wcześniej czy później wymusza dostosowanie. Czy 2026 rok okaże się rokiem giełdowego krachu? Optymizm jest wielki, ale czasu wydarzenia nie sposób przewidzieć.