Boom na sztuczną inteligencję zaczyna mieć konsekwencje daleko poza rynkiem półprzewodników i akcjami technologicznymi. Alphabet, Amazon i Meta sprzedały od początku roku prawie 220 mld dolarów obligacji, finansując centra danych i infrastrukturę potrzebną do dalszej rozbudowy AI. Jednocześnie realne rentowności długoterminowego długu USA znalazły się w pobliżu poziomów niewidzianych od kilkunastu lat. Powstaje interesujący paradoks: inwestycje, które pomagają napędzać hossę na Wall Street, mogą jednocześnie podnosić koszt kapitału dla całego rynku.
Najważniejsze fakty
- Alphabet, Amazon i Meta wyemitowały w 2026 roku obligacje o wartości prawie 220 mld dolarów. W całym 2025 roku było to 108 mld dolarów.
- Realna rentowność 30-letnich obligacji USA znajduje się w pobliżu 3%, czyli okolicach najwyższych poziomów od 18 lat.
- Rosnąca podaż długu technologicznego nakłada się na ogromne potrzeby pożyczkowe rządów. Inwestorzy mogą więc żądać coraz wyższej ceny za udostępnienie kapitału.
Big Tech przestał finansować AI wyłącznie z własnej kieszeni
Największe firmy technologiczne przez lata znajdowały się w wyjątkowo komfortowej sytuacji. Ogromne przepływy pieniężne pozwalały im finansować inwestycje bez konieczności agresywnego zadłużania się. Skala wydatków na AI zaczyna jednak zmieniać ten model.
Alphabet, Amazon i Meta sprzedały w tym roku obligacje warte niemal 220 mld dolarów. To już ponad dwa razy więcej niż 108 mld dolarów wyemitowane przez te firmy w całym poprzednim roku. Pieniądze trafiają między innymi do centrów danych, infrastruktury energetycznej oraz sprzętu potrzebnego do trenowania i obsługi modeli AI.
Sam wzrost zadłużenia nie oznacza kłopotów Big Techu. Firmy te nadal generują ogromne ilości gotówki i mają bardzo mocne bilanse. Znacznie ciekawsze jest to, co dzieje się po drugiej stronie transakcji. Każde kilkadziesiąt miliardów dolarów nowych obligacji musi znaleźć kupca.
A technologiczne koncerny nie są jedynymi, którzy potrzebują pieniędzy.
AI konkuruje o kapitał z amerykańskim rządem
Równolegle z inwestycjami Big Techu rośnie podaż obligacji skarbowych. Deficyt budżetowy USA ma w tym roku wynieść około 1,9 bln dolarów, czyli mniej więcej 6% PKB. Wysokie potrzeby finansowe mają również Wielka Brytania i Francja.
Rynek musi więc jednocześnie finansować deficyty państw, rozbudowę infrastruktury AI, inwestycje energetyczne i wiele innych dużych projektów. BlackRock określa obecną sytuację jako wyjątkowo silną konkurencję o kapitał. Im więcej emitentów pojawia się na rynku, tym lepszej rentowności zaczynają oczekiwać inwestorzy.
Widać to już na długim końcu amerykańskiej krzywej. Realna rentowność 30-letnich obligacji skarbowych znajduje się w okolicach 3%, blisko najwyższego poziomu od 18 lat. Podczas aukcji przeprowadzonej 13 sierpnia rząd USA musiał zaakceptować rentowność 5,22% dla 30-letnich obligacji, najwyższą na aukcji tego terminu od 2001 roku.
To istotne, ponieważ wzrost realnych rentowności nie wynika obecnie wyłącznie ze strachu przed inflacją. Oczekiwania inflacyjne pozostają relatywnie stabilne. Rynek zaczyna po prostu żądać wyższej realnej ceny za kapitał.
Boom AI może podnosić wyceny spółek i jednocześnie im szkodzić
Tutaj zaczyna się najciekawsza część tej historii. Sztuczna inteligencja jest jednym z głównych powodów, dla których inwestorzy akceptują wysokie wyceny spółek technologicznych. Jednocześnie finansowanie infrastruktury AI może pomagać w podnoszeniu rentowności obligacji, a wysokie rentowności działają na wyceny akcji w przeciwnym kierunku.
Mechanizm jest prosty. Im wyższa stopa wolna od ryzyka, tym więcej można zarobić na obligacjach bez podejmowania ryzyka charakterystycznego dla akcji. Jednocześnie przyszłe zyski przedsiębiorstw są dyskontowane wyższą stopą, przez co ich obecna wartość spada. Najbardziej wrażliwe są zwykle spółki, których wyceny opierają się na bardzo wysokich zyskach oczekiwanych wiele lat w przyszłości.
Na razie Wall Street ten problem ignoruje. Rekordowe indeksy i mocne wyniki spółek powodują, że wzrost rentowności nie był wystarczający, aby podważyć narrację wokół AI. Reuters zwraca jednak uwagę, że część analityków oczekuje dalszego wzrostu zadłużenia sektora technologicznego wraz z topnieniem nadwyżek gotówkowych przeznaczanych na inwestycje.
Największym ryzykiem AI może nie być bańka, lecz cena kapitału
Dyskusja o boomie AI zwykle sprowadza się do pytania, czy wydatki na centra danych kiedykolwiek się zwrócą. Tymczasem wcześniej może pojawić się mniej spektakularny problem. Kapitał potrzebny do finansowania tych inwestycji staje się droższy.
Neuberger Berman szacuje, że realne rentowności USA w przedziale 3 do 4% mogłyby zacząć wyraźniej ciążyć wzrostowi gospodarczemu. Dzisiejszy poziom jest jeszcze niższy, lecz kierunek zaczyna mieć znaczenie. Droższy pieniądz z czasem uderza w kredyty hipoteczne, inwestycje przedsiębiorstw i finansowanie nowych projektów.
Jeśli zyski generowane przez AI będą rosły szybciej niż koszt finansowania, obecny model może działać przez lata. Gorzej, jeśli wydatki pozostaną ogromne, a zwrot z inwestycji zacznie rozczarowywać. Wtedy rynek otrzyma dwie rzeczy jednocześnie: większą podaż długu i słabsze uzasadnienie wysokich wycen technologii.
To właśnie realne rentowności mogą stać się jednym z ciekawszych wskaźników do obserwowania w kolejnych miesiącach. AI nie musi pęknąć jak klasyczna bańka spekulacyjna. Wystarczy, że koszt finansowania zacznie rosnąć szybciej niż oczekiwane zyski z całej infrastrukturalnej gorączki.